经济机器是如何运行的？从一次赊账看懂债务周期和去杠杆

经济机器是如何运行的？按桥水基金创始人瑞·达利欧（Ray Dalio）的说法，经济由无数笔交易组成，主要受三股力量推动：生产率的长期增长、大约5到8年一轮的短期债务周期，以及大约75到100年一轮的长期债务周期。把这三条线叠在一起看，就能大致判断经济现在处在什么阶段、接下来可能往哪里走。

这套说法来自达利欧2013年发布的30分钟动画视频《经济机器是怎样运行的》（据 CNBC 当年的报道），官方中文版2014年上传到他的 YouTube 频道，官方网站也能看原片。达利欧在片中说，这个模型和传统经济学不太一样，但帮他预判并躲过了2008年的全球金融危机，30多年来一直很好用。下面按视频的顺序，用小例子把它讲一遍。文中数字除特别说明外，都来自原片。

从一笔买卖说起：你花出去的钱，就是别人的收入

经济听起来很大，拆到最小，就是一笔笔交易：买方拿出货币或信用，向卖方换商品、服务或金融资产（比如股票）。

• 货币：现金、存款这类钱。付出去，这笔买卖当场两清。
• 信用：先拿东西、以后再付钱，比如刷信用卡、赊账、贷款。买东西的时候，它和货币一样能花。

把一个市场里所有人花掉的货币和信用加起来，就是“总支出”。再用总支出除以卖出去的数量，就得到价格：

价格 = 总支出 ÷ 销量

一个市场，指的是买卖同一种东西的所有买方和卖方，比如小麦市场、汽车市场、股票市场。把成千上万个市场里的交易加在一起，就是经济。个人、企业、银行和政府，每天都在这样交易。

政府是最大的买方和卖方，达利欧把它分成两部分：

• 中央政府：负责收税和花钱。
• 中央银行（央行）：控制经济里货币和信贷的数量，手段是调整利率和发行货币（俗称印钱）。

整套模型反复用到一句话：你花出去的每一块钱，都是别人挣到的一块钱。你花得越多，别人挣得越多；大家都少花，大家就都少挣。

信用是什么？两个人说好，就凭空多出一笔钱

达利欧认为，信贷（借贷形成的信用）是经济里最重要、也最难懂的部分。说它最重要，是因为它在经济里规模最大，变化也最剧烈。

借贷双方各有所图：贷款人想让钱生钱，借款人想提前买下现在买不起的东西，比如房子、汽车，或者拿钱去开公司。先认识三个词：

• 本金：借来的那笔钱本身。
• 利息：借款人在本金之外，额外多付的钱。
• 利率：利息占本金的比例。利率高，借钱贵，借的人就少；利率低，借钱便宜，借的人就多。

只要借款人承诺还钱，贷款人也相信，信贷就产生了。任何两个人谈妥，都能凭空创造出一笔信贷。

用视频里的例子：你在酒吧用现金买一瓶啤酒，钱一付，交易就结束了。如果你跟老板说“先记账，以后再给”，也就是赊账，你们俩就一起创造了两样东西：

• 酒吧多了一笔资产：你欠它的啤酒钱，它以后可以收回来。
• 你多了一笔负债：以后要付的这笔钱。

所以信贷一产生，就同时变成了债务。等你付清这笔账，这笔资产和负债才一起消失，交易才算真正完成。

为什么信贷这么重要？借到钱的人可以多花钱，他多花的钱就是别人的收入。别人收入涨了，信用变好，贷款人更愿意借钱给他。达利欧说，信用好的借款人要满足两个条件：

• 有偿还能力：收入相对债务足够高，还得起。
• 有抵押物：万一还不上，还有值钱的东西可以卖掉抵债。

于是收入增加带来借款增加，借款增加带来支出增加，支出又变成别人的收入……这个循环会自己转起来，推动经济增长，也埋下了周期。

现实里，大部分被我们当成“钱”的东西其实是信贷。视频里给的美国数字是：信贷总额大约50万亿美元，货币总额只有大约3万亿美元。这是视频制作时的数字，今天的情况需要另查。

达利欧特意提醒：信贷会带来周期，但它本身没有对错，好坏看怎么用。

• 不良信贷：借来的钱让你花得超出偿还能力。比如借钱买一台大彩电，电视不会帮你挣钱还债。
• 良性信贷：借来的钱用得有效率、能带来收入，让你还得上。比如借钱买一台拖拉机，多收庄稼、多挣钱，债还上了，生活也变好了。

长期看生产率，短期看借钱

在一笔交易里，想得到一样东西，就得付出另一样东西。长期来看，你能得到多少，取决于你能生产多少。

人类的知识一点点积累，生活水平跟着提高，这叫生产率提高。生产率，简单说就是同样的时间和力气能做出多少东西。更会创新、更勤奋的人，生产率和生活水平会涨得更快，但短期内不一定看得出来。

先想象一个没有信贷的世界：想多花钱，只能多挣钱，也就是提高生产率、多干活。这时经济增长只有一条路，就是生产率提高。把所有交易加起来，会得到一条慢慢往上走的线。

有了信贷就不一样了。借钱就是提前消费：为了买现在买不起的东西，你得花得比挣得多，所以要借钱。这相当于向未来的自己借钱。到了约定的时候，你得花得比挣得少，把债还上。借钱从一开始就带着一个“先多花、后少花”的周期，对个人和整个经济都一样。现在多花，代价是以后少花，这种取舍可以用机会成本怎么计算里的思路来想。

视频里有个层层放大的例子：

前两行来自视频，第三行是按“每人借收入的10%”推算的。每个人都花得比自己挣得多，他的支出又成了下一个人的收入，于是整个经济的支出和收入在短期内跑得比生产率还快。长期来看，这种超前没法一直持续，借的钱总要还。

达利欧的结论是：生产率长期来看最关键，信贷短期来看最重要。生产率变化很平缓，很少引起大的波动；让经济忽冷忽热的，主要是信贷总量的变化。

债务的波动有两个周期：短期债务周期大约5到8年一轮，长期债务周期大约75到100年一轮。大多数人身处其中，每天每周都在经历，离得太近，反而不觉得这是周期。

短期债务周期：央行一会儿踩油门，一会儿踩刹车

短期债务周期大致这样转一圈：

1. 扩张：信贷容易借，大家多花钱，经济活跃起来。
2. 通货膨胀：支出涨得比商品产量快，价格开始上涨。价格普遍上涨，就叫通货膨胀（通胀）。信贷可以随时凭空产生，所以支出能涨得很快。
3. 央行加息：央行不想通胀太高，会提高利率。借得起钱的人变少，已有债务的利息也变多，就像你每月的信用卡还款变多了。
4. 衰退：还款多了、新借的少了，能花的钱就少。一个人少花，另一个人就少挣，价格开始下跌，这叫通货紧缩（通缩）。经济活动减少，进入衰退。
5. 央行降息：衰退太严重、通胀又不再是问题时，央行降低利率。偿债成本下降，借钱和花钱重新增加，下一轮扩张开始。

在短期周期里，限制支出的只有一个因素：贷款人愿不愿意借出，借款人愿不愿意借入。信贷容易拿，经济就扩张；信贷难拿，经济就衰退。所以短期周期主要由央行控制，它手里的工具就是利率。

不过，每一轮的高点和低点，经济增长和债务都比上一轮更高。达利欧把原因归到人的天性：人更喜欢多借、多花，不喜欢还债。日积月累，债务涨得比收入快，就形成了更长的那个周期。

长期债务周期：债越背越重，几十年后到顶

在长期周期的上半段，债越来越多，贷款人的条件反而越来越宽松。原因是大家觉得形势一片大好，人们只看最近：收入一直涨，资产一直涨，股市欣欣向荣，借钱去买东西、买资产好像很划算。人人都过度借钱消费，泡沫就产生了。

这里有个关键概念，叫债务负担：

债务负担 = 债务 ÷ 收入

只要收入跟着债务一起涨，债务负担就扛得住。同时资产价格飞涨，人们借更多钱去买资产，资产价格又被推得更高，大家觉得自己很富有，信用看起来也一直不错。

这种情况不可能一直持续。几十年下来，债务负担缓慢加重，偿债成本（每期要还的本金和利息）越来越高。到某个时候，偿债成本涨得比收入还快，人们只好削减支出。一个人少花，另一个人就少挣，信用跟着变差，借到的钱更少，支出再减少……周期开始逆转，长期债务周期到了顶峰。

达利欧举的例子是：美国、欧洲和世界上很多地区在2008年到了这个顶峰，日本在1989年、美国在1929年也是同样的原因。

去杠杆：降息也救不动的那种下滑

杠杆，就是借钱来放大自己能花、能投的钱。前面债务越堆越高的过程叫加杠杆；反过来，被迫减少债务的过程叫去杠杆。

去杠杆时，会接连出现这些事：人们削减支出，收入下降，信贷消失，资产价格下跌，银行发生挤兑（大批储户同时去取钱），股市暴跌，社会紧张加剧。

借款人收入在减少，要还的钱却在增加，又借不到新钱来还旧债，只好卖资产。大家一起卖，市场上全是待售的东西，股市暴跌，房地产市场一蹶不振，银行陷入困境。资产越跌，能拿来抵押的东西越不值钱，借款人的信用就更差。人们觉得自己变穷了，支出、收入、财富、信贷一起往下掉，形成恶性循环。

它看起来像一次普通衰退，区别在于降息不起作用：

美国的利率在1930年代的去杠杆期间降到了零，2008年也一样。2008年12月，美联储把联邦基金利率目标定在0到0.25%（见美联储公告）。

这时借款人的债务太重，降利率也减轻不了；贷款人意识到这些债根本还不完；借款人失去偿还能力，抵押物也不值钱了，再也不想借新债。贷款人停止放贷，借款人停止借款，整个经济像一个人一样失去了信用。

降低债务负担的四个办法，各有副作用

问题出在债务负担太重，所以要想办法减轻。达利欧说，现代历史上每一次去杠杆，都用到了这四种办法：

前三种办法都会带来通缩，让经济更冷；只有印钱会带来通胀、刺激经济。下面把几个容易想不通的地方展开说。

削减支出为什么会越减越重？ 借款人不借新债、开始还旧债，按理说债务负担会减轻。可支出减少了，一个人的支出是另一个人的收入，收入就跟着降；收入降得比还债快，债务负担反而更重。

违约为什么让人觉得“钱没了”？ 回到酒吧的例子：你赊账买啤酒，这笔欠账是酒吧的资产。你要是赖账不还，这笔资产就一文不值了。严重的经济收缩叫萧条，它的一个主要特征是：人们发现自己以为拥有的财富，有很大一部分其实不存在。所以很多贷款人宁愿同意重组，少收一点，也比血本无归强。

政府的赤字为什么会飙升？ 收入下降、失业增加，政府收的税变少；同时很多失业的人没什么储蓄，要靠政府救济，政府还要出刺激计划，补上萎缩的经济活动。花的比收的多，就是预算赤字。要填赤字，只能加税或者借钱。财富集中在少数人手里，政府自然会向富人多征税。按达利欧在片中的说法，1930年代这种局势导致希特勒掌权、欧洲爆发战争，美国则陷入大萧条。

为什么印钱需要央行和政府配合？ 2008年，美联储增发了2万多亿美元，世界上其他能这么做的央行也印了很多钱。央行印的钱只能用来买金融资产，资产价格被推高，受益的主要是手里有金融资产的人。中央政府能买商品和服务、能直接给人发钱，但不能印钱。所以两边要配合：央行买政府债券，等于把钱借给政府；政府用这笔钱发失业救济、搞刺激计划，增加人们的收入。这样政府的债务增加了，经济里的总债务负担却能降下来。

怎样算“和谐”的去杠杆？收入要涨得比利息快

达利欧说，这是一个风险很大的时刻。决策者要平衡这四种办法：让带来通缩的办法（削减支出、减少债务、转移财富）和带来通胀的办法（印钱）互相抵消，保持经济和社会稳定。做到平衡，就是“和谐的去杠杆”：债务收入比率下降，经济还在正增长，通胀也不成问题。

有人会问：印钱不会引发通胀吗？如果增发的货币正好补上消失的信贷，就不会。对价格来说，关键看总支出。每一块钱的支出，不管付的是货币还是信用，对价格的影响都一样。

央行还要做到一点：让收入的增长率高于债务的利率。视频里的例子是，一个国家正在去杠杆，债务收入比率是100%，也就是债务等于全国一年的收入，债务利率是2%。如果债务按2%的速度增加，收入却只涨大约1%，债务负担就永远降不下来。

按这个例子补算一年（假设起点的债务和收入都是100，利息全部计入债务、不还本金）：

所以需要多印钱，让收入增长率超过利率。但印钱太容易，又比其他办法受欢迎，很容易被滥用。受欢迎的办法为什么容易被用过头，可以参考看不懂的荒谬现象，答案都藏在激励里。达利欧提醒，关键是别像1920年代去杠杆的德国那样，印钱太多，导致恶性通货膨胀。

收入上升后，借款人的信用变好，贷款人重新开始放贷，债务负担终于下降。人们能借到钱、能多花钱，经济恢复增长，长期债务周期进入“通货再膨胀”阶段，也就是信贷和物价重新回暖。去杠杆处理得不好会非常可怕，处理得好，最终能把问题解决。按达利欧的说法，债务负担降下来、经济活动恢复正常，大约要十年或更久，“失去的十年”这个说法就是这么来的。

三条经验法则，个人也用得上

视频最后，达利欧给大家和决策者留了三条经验法则：

1. 不要让债务增长得比收入快，因为债务负担最终会把你压垮。
2. 不要让收入增长得比生产率快，因为这最终会让你失去竞争力。
3. 尽一切努力提高生产率，因为长期来看，生产率最关键。

有些中文字幕整理稿漏掉了第一条，这里按英文文字稿补齐。

放到个人身上，可以先对照两件事：

• 每月还款占收入的比例，是在变大还是变小。持续变大，说明债务在跑赢收入。
• 借来的钱，买的是“大彩电”还是“拖拉机”，也就是它有没有帮你多挣钱。

这只是自查的思路。具体要不要借、借多少，还要看你的收入稳不稳、利率有多高。

用这个模型时，记住它是一张草图

达利欧自己也说，真实的经济比这个模型复杂，它也不符合传统经济学。它的用处在于：把短期债务周期、长期债务周期和生产率这三条线放在一起，能帮你看清过去和现在的处境，以及未来可能的方向。用的时候注意几点：

• 5到8年、75到100年只是大约的范围，别把它当成闹钟。
• 文中的美国数字来自原片，想了解今天的情况，需要另查最新数据。
• 它能帮你看懂新闻里的加息、降息、印钱和赤字，但不会告诉你该买什么、卖什么。